Austeridad y Más Recesión

Se han cumplido cuatro años desde que colapsó el interbancario en el verano de 2007, los mercados financieros siguen padeciendo hipertensión y los indicadores nos avisan de máximo riesgo de infarto. Las volatilidades de las Bolsas, los diferenciales de los bonos corporativos y la tensión en los mercados interbancarios están de nuevo en los mismos niveles que los días previos a la quiebra de Lehman Brothers.

Los mercados desatan otra ola de ajustes
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La nueva tensión en los mercados no se debe a los especuladores, sino al efecto de los ajustes

España debe atacar el problema estructural en las comunidades, pero no tomar nuevas medidas

La economía sigue siendo una ciencia empírica y el episodio de tensión de este verano confirma que el diagnóstico fue erróneo y, por supuesto, la política económica aplicada no era la adecuada. En 2007 el origen del tsunami financiero fue EE UU y la crisis subprime, pero en 2011 estamos ante una crisis originada en Europa, por lo que es fácil intuir que los errores de política económica se han cometido principalmente en el Viejo Continente.

Ya nadie discute que la gestión de la tragedia griega ha sido nefasta y que la falta de acción ha intensificado la misma. Pero el origen de los errores es anterior. Durante 70 años las economías desarrolladas se habían acostumbrado a ciclos estacionales donde las recesiones venían provocadas por ciclos de inventarios. Pero en 2008 padecimos lo que Irving Fisher, en 1933, denominó "crisis de deflación de deuda". La causa de esta tipología de crisis es el sobreendeudamiento durante la fase expansiva. En algún momento cualquier evento activa la deflación de deuda, en la actual fue la crisis subprime. La caída del precio de los activos y de las garantías de los préstamos descapitaliza al sistema bancario y el crédito colapsa. En este punto, o se actúa con contundencia o la economía entra en espirales de bola de nieve en la que los estabilizadores habituales dejan de ser efectivos. Por esta razón, o actúa la política económica con contundencia o el resultado es una depresión. En estas crisis, el tratamiento de política económica es diferente del de una recesión estacional.

En 2006 las economías avanzadas tenían un déficit por cuenta corriente del 1% de su PIB y un déficit público del 1,5%, por lo que el ahorro privado era casi equivalente a la inversión. En 2009, la balanza corriente estaba en equilibrio pero el déficit público era del 9%, por tanto, el ahorro privado excedía en nueve puntos de PIB a la inversión. La causa es que el aumento del desempleo generó incertidumbre sobre la renta permanente de las familias y las tasas de ahorro se dispararon por motivo de precaución.

No hace falta remontarse a la Gran Depresión para analizar los efectos de la inacción de política económica sobre la actividad y el desempleo. En los años ochenta los países emergentes padecieron una crisis de deflación de deuda, sin margen de maniobra para acometer políticas anticíclicas, y la caída del PIB fue superior al 10%, al igual que sucedió en la Gran Depresión. En 2008, la reacción contundente de la política monetaria, fiscal y financiera, contuvo la caída del PIB en los países desarrollados en el 3,5%.

Como nos advirtió Keynes, "el peligro no son los intereses creados, sino el poder de las ideas". La tensión en los mercados financieros que de nuevo estamos padeciendo no ha sido causada por malvados especuladores, sino por una obsesión por la austeridad que ha liderado el Gobierno alemán. Alemania fue una de las economías desarrolladas más afectadas por la Gran Recesión con una caída del PIB superior al 5%. Sin embargo, acometió el menor impulso fiscal y el menor impulso monetario de todas.

En 2009, aterrado por la caída del PIB, el Gobierno alemán aprobó junto con el resto de sus socios anular excepcionalmente el Pacto de Estabilidad y permitió que el déficit público de la eurozona alcanzará el 6% del PIB. En 2010, cuando el comercio mundial repuntó y sacó a Alemania de la recesión, Angela Merkel forzó acelerar los tiempos para rebajar el déficit al 3% del PIB. La crisis ha dejado en evidencia que 2010 no era el año de la consolidación fiscal. El pasado año debería haber sido un ejercicio de fuerte crecimiento que hubiera cerrado la mayor brecha conocida en décadas de crecimiento sobre el potencial.

Esto habría permitido bajar las tasas de paro y haber generado inflación doméstica que contrarrestara las presiones deflacionistas. Alemania, una economía sin sobreendeudamiento, con exceso de ahorro privado y superávit por cuenta corriente, debería haber implementado una política fiscal expansiva más intensa que la del resto.

El pasado no se puede cambiar, y de nuevo estamos inmersos en la deflación de activos y viendo cómo el sistema bancario se descapitaliza en las Bolsas. Lo siguiente ya sabemos qué es: restricción del crédito, caída de demanda y una nueva recesión. Por desgracia, ahora el margen de la política fiscal es limitado pero hay que frenar la intensidad de la consolidación fiscal y sus efectos perversos sobre la actividad y el empleo. Además, el BCE debe emular a la Reserva Federal y acometer un intenso programa de compra de deuda pública hasta que consiga estabilizar los mercados. Ahora es conveniente pecar por exceso que por defecto. España debe atacar al déficit estructural que se concentra en las comunidades autónomas, pero no debe tomar medidas adicionales. El problema es que esta medida debe ser concertada en el ámbito europeo y provocará desconfianza en los mercados y restricción de crédito. La tensión ha llegado a la deuda francesa y Sarkozy liderará este acuerdo con o sin Merkel.